【專訪許嘉棟-上】再探主權基金：對於行政院施政報告的觀察與建議
主權基金政策已逐步聚焦於成立目的、資金來源與治理機制三大核心，但目前仍偏向願景導向，甚至可能受對美經貿互動影響。制度設計應回歸長期資產配置與風險分散，避免淪為短期政策工具，並透過嚴謹風控與適當籌資方式維持穩定性。關鍵在於建立去政治化且專業的治理與監督架構，確保績效優於既有機制，方能獲得社會與政治支持。
專訪前央行副總裁許嘉棟老師
去年賴清德總統在520就職滿一週年的時刻，宣布將成立台灣主權基金。然成立主權基金絕非兒戲，事關國家的財富運用。成立主權基金的議題在朝野政黨已經爭議近二十年，產官學研專家都有不同的看法、主張，央行、國發會也對成立主權基金表達該單位的專業意見。本會在議題剛拋出後，立刻辦理政策研討會，邀集各界專家，提出諸多建言，政府部門稍緩動作後，本次於行政院施政報告再提相關規劃，特別約訪嘉棟老師來檢視行政院目前的規劃，嘉棟老師認為，當初研討會的核心建議，行政院已參考，特別是央行的建議，應該得到政府的接納。
就目前所揭露的訊息，有關成立主權基金的方式，目前有幾種方向：國發會傾向不轉型國發基金，而以「有償取得外匯存底」為主，未來主權基金與國發基金採雙軌並行，前者另立專法、後者維持並強化功能。主權基金的資金來源，央行則認為，若資金來自外匯存底，須有償取得，國發會建議可整併四大基金或動用超徵歲計稅收來籌集。嘉棟老師認為，成立主權基金之成立目的、資金來源、專責機構都必須清楚界定。若是有償移撥央行外匯存底，交由主權基金代操，模式類似目前央行的委外代操，沒有不好，只是規模可能不夠大，主權基金的投資效益會被限縮，至於要動用多少外匯存底，也涉及央行資產負債表的管理與國內金融穩定，央行一直擔心外資在台股的進出，會影響台幣匯率的穩定。
成立目的：掌握臺美經貿談判籌碼
關於為什麼現在要提成立主權財務基金，嘉棟老師認為，行政院的施政報告寫得更像是願景，但不夠明確，若予以推敲，可能與臺美關稅協議有關。政府為回應華府所要求的2500億投資 ，或許認為主權財務基金是一個辦法。未來，如果民間企業投資到美國設廠的金額不夠，政府就可以把主權基金當作「備胎」，湊足剩下的額度來迎合美方的要求，這或許也是目前行政團隊的盤算。
但若主權基金採取專法設立，其制度設計即不應僅止於資金運用與治理架構之規劃，嘉棟老師建議尚須進一步審慎思考其對外投資之分散性與風險控管機制，特別是避免資金過度集中流向單一國家，以免在經濟或政治情勢變動時產生過高的曝險，甚至影響國家整體戰略自主性。同時，在制度上亦應明確劃定其功能邊界，嚴格禁止將主權基金資產作為任何形式之政治用途，以防止其淪為短期財政操作或政策工具，進而侵蝕其原本作為長期國家資產配置與風險分散工具之核心定位。
資金來源：從外匯存底到發行特別公債
就資金來源部分，「目前政策方向看來是接受了我們先前的建議，不直接動用外匯存底，而是要用新臺幣去跟央行換外匯。」嘉棟老師如此說明。不過，就操作上，老師認為，應當可能是先從央行「委外代操」的一小部分拿出來試辦，「試辦光是那個金額要獨立成立主權財務基金真的規模太小。」
至於國發會所提及的特別公債來籌集新台幣，老師認為並無不妥，理由在於「台灣的政府負債佔GDP比例相對世界各國（如美、日）是非常低的，而且我們的債務大多是欠國人，不是欠外國，所以風險不大。」
我國的外債比率其實相對偏低，與多數國家動輒破 100% 的情況不同，表現頗佳；根據之前中央社報導指出，臺灣對外淨資產部位達 1 兆 7353 億美元，改寫歷史新高，並續居全球第 5 大淨債權國。央行官員也曾表示，臺灣對外資產與對外負債同步成長，但淨資產仍高居全球第 5，顯示臺灣在國際金融市場的參與程度相當高。
就舉債規模，按財政部說明，我國為了因應國內外環境變動與挑戰，編列特別預算協助防疫、紓困及振興，雖然2020年債務比率略升，但2024年底已降至27.1%， 截至2025年12月底實際數來到24.3%，距法定債限40.6%還有一定舉債空間，的確仍具財政韌性可支應緊急重大政策所需。
討論到資金來源時，嘉棟老師說明，若透過成立主權基金時發行公債籌資，或許間接可以達到調節國內金融游資過多的問題。同時，我國超額儲蓄年年增高，在國際收支表上呈現金融帳大幅出超，有個原因在於國內缺乏具市場吸引力的投資商品，導致銀行資金過剩、去化困難，這情況就反映在股市過熱的現象上。「現在台股確實有些過熱，連學生都敢從事當沖交易，這其實有點不好，是在教人投機誒！」
因此，「如果政府發行公債，利率比目前郵局定存、台股平均獲利高一點，國人或銀行就有可能會買！」這不僅能提供新的投資標的，還能減少國內過剩的資金供給。老師認為，某種意義上，或許也算是一種另類的「縮表」，有其正面影響。
治理與監控：董事會組成與獨立董事
行政院規劃未來主權基金預計用高薪聘請專業的投資人才執行，目前已然定調。但尚未解決的是董事會組成。「主權基金最大的爭議就在監督機制。如果董事會成員全是公股派，或者政黨對立太嚴重，現在法案在立法院連過都不會過，主權基金成立後，光決定投資標的可能就吵翻天。」因此，嘉棟老師建議可以參考國安基金的模式，按政黨比例推薦，「但成員最好是學者專家，或真正懂國際投資的人，避開政黨意識強烈或有利益衝突的金融從業者。」
外界擔心的政治力進入，最可能出現在獨立董事的任命，因為獨立董事通常是由大股東提名，目前在政府作為唯一股東的情況下，獨立董事仍難免會受到政黨立場的影響。此外，雖然獨立董事制度的優點是當董事有異議時必須對外公告，但嘉棟老師提醒，主權基金涉及許多投資機密，這類資訊可能並不適合公開。因此，他認為雖然政治力介入主權基金幾乎是「免不了」的。
因此，所以董事會成員都應當有個最重要的共識：主權基金的監督必須只關注績效，無涉政治。實際上，前述的試辦性質，依然具有一種對照組與實驗組的監督角色在，至少必須比央行原本的代操（約 2.6%~2.88%）還要好，否則會面臨很大的社會壓力。
結論
主權基金之推動，雖歷經近二十年爭論，然隨行政院施政報告再次提出，相關政策設計已逐步收斂於三大核心：成立目的、資金來源與專責機構。就這三大關鍵，在以下基礎之上，主權基金或有正向發展，對我國經濟亦屬一樁美事：
- 就目的而言，當前論述仍偏願景導向，實際上可能與臺美經貿談判及對美投資承諾相互連動。然而，主權基金之制度設計不應淪為短期政策工具，而應回歸長期資產配置與國家風險分散之本質，透過分散投資與嚴謹風險控管機制，以維持其制度穩定性與戰略自主性。
- 在資金來源與治理架構上，政策已傾向不無償使用外匯存底，初期若小規模試辦，並輔以發行特別公債籌資，在我國低負債結構下具一定可行性，亦有助於吸納國內過剩資金，若有具體成效再進一步擴大。
- 至於治理與監督，核心挑戰在於如何建立去政治化且具專業性的董事會與監督機制。參考國安基金模式、以學者專家為主體並兼顧政黨比例，或為可行方向；同時，監督標準應聚焦績效表現，且須優於央行既有代操水準，否則將難以承受社會與政治上的壓力。
(撰稿整理：研究助理 羅澤)