華爾街日報:美國經濟看上去還未陷入衰退，未來走向取決於這些因素

業率上升，股市下跌，債券殖利率遠低於短期利率，這些都是經濟衰退的警示信號。但仔細觀察就會發現，儘管經濟衰退風險上升，但美國目前尚未陷入衰退。這個區別至關重要，因為這意味著現在阻止經濟滑坡還來得及。這一切都取決於聯準會，以及難以預測的投資者、消費者和僱主信心。

有兩個事件引發了人們對經濟衰退的討論。

首先是股市挫跌，引發股市下跌的不是美國經濟消息，而是日本央行上周三做出的收緊貨幣政策的決定。

第二個事件發生在幾天之後，美國公布的數據顯示，7月份失業率躍升至4.3%，高於6月份的4.1%和去年的3.4%，這讓人們根據經驗認為美國已陷入經濟衰退。

經濟衰退不是一個可以隨意打開或關閉的開關，它是一個過程，是支出、就業和收入不斷減弱的惡性循環，其觸發因素通常包括高利率或信貸緊縮等較緊的金融環境，或油價上漲帶來的衝擊，或是像2020年那樣的疫情。

根據經濟學家克勞迪婭・薩姆（Claudia Sahm）推廣的一條經驗法則，迄今為止，失業率上升的情況只有經濟衰退期間才會出現。但這並不是經濟衰退的定義，甚至也不是像殖利率曲線這樣的經濟衰退領先指標。失業率上升與美國全國經濟研究所（National Bureau of Economic Research, 簡稱NBER）認定美國陷入經濟衰退的條件具有相關性。這就好像撐開雨傘通常與氣象部門說有雨存在相關性一樣。

要判斷是否在下雨，最好是站在外面，而不是數雨傘。同樣，要確定經濟是否已經開始衰退，最好是看看NBER使用的指標，而不是薩姆規則（Sahm rule）。1990年、2001年和2008年，在薩姆規則被觸發當月及其之前的總共四個月裡，非農就業人數、工業生產和（經通膨調整後的）實際收入減去政府轉移支付的差值都在萎縮。在這三個例子中，經濟衰退都是幾個月前就開始了。

非農就業人數在截至7月份的四個月實現成長，實際收入和工業生產在截至6月份的三個月也實現成長。如果經濟衰退已經開始，那麼這將是一次非常不同尋常的衰退。（薩姆上周表示，她並不認為經濟衰退即將到來）。

需要說明的兩點是：經濟衰退前後公布的修正數據通常會比初值疲軟，這次可能也不例外。其次，也是更重要的一點，發展軌跡很重要。到目前為止，勞動力市場的降溫足以使其恢復到健康的平衡狀態。但如果勞動力市場降溫背後的推動因素仍在發揮作用，那麼緩慢成長可能會徹底變成萎縮。

其中一個因素是聯準會加息的滯後效應。這種滯後效應足以將美國推入衰退嗎？這就是股市發揮作用的地方。雖然標普500指數迄今8.4%的跌幅不算大，但這可能是一個警示信號，表明未來幾個月可能開始衰退。經濟衰退之前幾乎總是會出現股市大跌，儘管並非每一次股市大跌之後都會出現經濟衰退。

股市下跌的原因很重要。有時，槓桿過高的市場參與者會為了與經濟無關的原因拋售股票。日本央行加息導致日圓大幅升值，迫使大舉押注日圓將保持在低位的投資者掀起一波拋售潮。

這種去槓桿化是否會導致經濟衰退，取決於金融體系是否也開始崩潰，就像2008年那樣。迄今為止幾乎沒有這種跡象。周一，美國國債殖利率基本持平。如果恐慌的投資者湧向避險資產，債券殖利率應該會大幅下跌。

如果股市走勢預示未來公司利潤和銷售額疲軟，那就比較令人擔憂了。除了一些突出的例子，比如麥當勞（McDonald’s）、英特爾（Intel）和達美航空（Delta Air Lines），其他公司並沒有這麼說。根據FactSet，分析師上個月平均下調了利潤預期。

最後，股價下跌會導致家庭財富減少，從而直接削弱支出。股價下跌還會產生心理影響：已經給招聘踩剎車的企業可能會開始裁員。這可能又會反饋到股價和其他金融條件層面，形成惡性循環。

聯準會可以通過降息來掐斷這種循環，降息可以重振對住房、汽車和其他利率敏感型商品的需求，促進企業投資，並使股票更具吸引力。上周三，聯準會暗示願意在秋季降息，從而導致債券殖利率下降，這應該會在短期內提振經濟。但債券殖利率也低於受聯準會影響的短期利率。這種殖利率曲線的「倒掛」經常出現在經濟衰退之前。

實際上，市場預計，聯準會為應對經濟衰退風險將迅速大幅降息。但聯準會已暗示，只有在未來幾個月通膨保持溫和的情況下才會這樣做。那麼如果通膨居高不下會怎樣？鑑於工資成長放緩、失業率上升和油價下跌，通膨可能不會持續居高不下。但如果聯準會不相信這樣的預測，它可能會推遲降息，並接受經濟衰退的後果。