聯準會（Fed）主席華許重申抗通膨決心，市場把9月升息機率推高至約60%，但債券市場仍有人不買帳。他們擔心，華許若在通膨居高不下之際再度按兵不動，不只會重創Fed公信力，還會推升長天期美債殖利率。

華許上周五在備受矚目的演說中，再度表明壓低通膨的決心。利率交換市場目前認為，Fed 9月中旬升息的機率高於不升息。儘管決策仍取決於本周就業報告及隨後公布的通膨數據，對政策較敏感的美國2年期公債殖利率，仍創下兩個多月來最大升幅。

不過，華許近幾個月每次公開談話都引發市場震盪，即使一再承諾壓低通膨，有些投資人仍不相信他會付諸行動。他們擔心，華許可能像6月及7月一樣，再度維持利率不變，使Fed公信力疑慮加深。相關疑慮已使長天期美債殖利率升至約20年來最高。道明證券（TD Securities）上周五也表示，基本預測仍是Fed按兵不動。

荷蘭銀行旗下資產管理機構ABN AMRO Investment Solutions投資長布雪（Christophe Boucher）認為，華許的談話還不足以讓他相信Fed官員會真的升息。他目前避開長天期債券，因為一旦市場懷疑Fed無力控制通膨，這類債券最容易受到衝擊。布雪說：「Fed會如何因應經濟數據，目前仍不明朗。如果華許這次不支持9月升息，通膨屆時又持續居高不下，市場對Fed公信力的疑慮確實可能再度浮現。」

華許5月上任後，比歷任主席更少提供利率政策的前瞻指引，投資人一直難以適應他的溝通方式。ING上周五在研究報告中說，華許「顯然不願提供前瞻指引，但他的話聽起來又很像在指引市場」。華許6月頭一次以Fed主席身分舉行記者會時，承諾把通膨壓回2%目標，緩解投資人對他可能迎合川普降息要求的疑慮。美國2年期公債殖利率隨即大漲，殖利率曲線趨於平坦。

到了7月，市場反應卻完全相反。殖利率曲線創下2025年8月來最大幅度陡峭，長天期殖利率上升，因為投資人認為華許未能清楚說明Fed維持利率不變的理由。布蘭迪投資組合經理人陳翠西（Tracy Chen）說，華許上周對債市說了市場想聽的話，「但話只是話，行動才算數」。她仍減碼持有長天期美債，不過，美國財政部本月宣布，計劃把買回市場上10年至30年期公債的規模至少增加一倍後，她已縮小減碼幅度。

接下來的經濟數據仍是關鍵，尤其是周五公布的8月就業報告。上周數據顯示，截至3月止一年，美國就業成長幅度小於先前公布的數字。不過，華許表示，美國就業情況「良好」，他更擔心Fed穩定物價的任務。Fed 7月決定維持利率不變後，通膨數據低於預期，可見按兵不動並非沒有道理。華許上周五也說，近日通膨數據雖有改善，但還不足以形成明確趨勢。

高盛研究員柯爾（George Cole）等人表示：「除非通膨數據明顯溫和，Fed接下來就必須說到做到。如果9月決策被視為難分難解，Fed卻仍按兵不動，又未清楚解釋原因，殖利率曲線很可能重演7月的走勢。」

傑克森洞演說效應 大型金控：考驗華許是否說話算話

大型金控也認為在這次的演說當中，華許已經比過去更清楚地告訴市場：他現在如何解讀通膨、就業與金融條件，且形成了一個非常清晰的政策傾向：通膨廣度尚未收斂、就業已達充分狀態、經濟具備韌性，且金融條件根本還不夠緊縮。 換句話說，華許認為在這樣的總體環境下，Fed 目前的政策權重自然應該明顯偏向抑制通膨，而這在邏輯上已經構成了進一步升息的強力論述。

大型金控認為，市場顯然也是如此解讀，因此演說後短端利率（2年期美債）顯著上升，市場將 9 月升息機率大幅提高；但值得注意的是，10 年與 30 年期等長端殖利率相對穩定甚至微降。這種「短升長穩」的殖利率曲線平坦化，代表市場不只是提高了短期的升息預期，也開始相信華許會更認真地處理通膨，因此長端的通膨溢價與 Fed 的「信譽風險」反而沒有進一步惡化。

大型金控這份評估報告也認為，從現在到 9 月 FOMC，就是市場給他的第一個「可信度觀察期」。接下來最值得觀察的，不只是 Fed 到底升不升息，而是市場能不能僅依靠 PCE、就業與金融條件的實際變化，就精準推導出華許的下一步行動。如果可以，這才代表他所追求「少說話、讓數據說話」的新溝通模式真正被建立起來。

尤其華許自己強調，他承諾的是一套「政策紀律」。因此，如果到了 9 月，數據依舊顯示通膨高於 2%、就業穩定且金融條件寬鬆，大型金控這份報告認為，那麼按照他今天提出的判斷標準，升息就應該成為非常自然的政策結果。如果 Fed 最終再次按兵不動，卻又無法提出足以推翻上述判斷的新證據，那麼市場與 Fed 之間原本存在的「信譽缺口」反而可能進一步擴大。

延伸閱讀

華許與貝森特相背 堅持升息壓通膨

聯準會主席華許上任後，雖因缺乏清晰政策而飽受批評，但終於向市場亮出了底牌。他於懷俄明州傑克森洞舉行的央行行長和政策制訂者年度會議上的政策談話中表示，物價上漲速度超過多數人的預期，仍是聯準會的工作重點。

美國財政部長貝森特上周宣布擴大長期國債回購，大動作干預市場，華許雖未明確作出回應，但他在演說的字裡行間卻表達出了完全不同的立場。華許的極致克制和貝森特的干預主義，體現出這兩位美國金融經濟領導人截然不同的政策風格。

華許表示，儘管最近的通膨數據優於預期，但並不代表基礎走勢已顯著改善；「鑒於通膨正高於2%的目標，所以聯準會現在的首要之務擺在物價」，這番言論被外界解讀為更加偏向鷹派，引發升息預期。

在貝森特宣布干預債市後，長債殖利率一度短暫下跌，但很快又回升至原有水平。理由很簡單：強勁的經濟成長、頑固的通膨、聯準會可能升息，以及包括人工智慧(AI)驅動的企業借貸在內的大量債券供應，加上不斷擴大的財政赤字，才是推高債券殖利率的真正原因，而非貝森特所指的市場失衡。

貝森特出人意料的舉動讓市場十分擔憂，僅因殖利率上升就干預國債市場，從來不是一個令人信服的理由，反而顯示美國財政部反覆無常、異想天開與急就章。如果貝森特繼續試圖控制全球最重要的債券市場殖利率，那就等於承認華盛頓公開對債務可持續性感到擔憂。

正因貝森特太在乎長期美債殖利率，讓這次干預債市的舉措沒有任何實際的「市場」依據，然而貝森特出的考題，華許並未直接回答。

立志改革聯準會的華許上任後就公開宣示不再公布「前瞻性指引」，並再三強調希望縮減多年來透過激進量化寬鬆(QE)累積的資產負債表。在28日的傑克森洞央行年會演說中又點明通膨依舊頑強，幾乎等於昭告天下，聯邦公開市場委員會(FOMC)下次開會就要升息。

這些都在證明：華許不太可能維持短期利率穩定，甚至不會實現川普總統殷切的降息期許，與貝森特降低利率的目標根本背道而馳。

為免市場自行錯誤解讀，華許在演說中特別強調：持續65個月的高通膨完全是聯準會的責任，因此必須確信潛在通膨正明確朝著2%的目標邁進，否則，聯準會「還有很多工作要做」。

華許並解釋為何自己就任後沒提供前瞻指引；「聯準會少說話，對外溝通目標更明確、更能達成目標。我們是否有履行職責可能被問責，那是聯準會公信力唯一真正的考驗」。一貫堅持市場自由發展的華許言外之意，正是面對持續的高通膨的聯準會，肯定會採取適當的應對措施。股市和債市雖然沒有等到華許的「前瞻性指引」，但它們的確得到了聯準會明確且堅定的壓低通膨的目標。

川普政府希望在11月關鍵的期中選舉前降低借貸成本，以減少輿論壓力，提振低迷的支持率，迫使貝森特匆促出手控制殖利率，結果效果杯水車薪，也讓全球把目光焦點全部都移轉至華許在傑克森洞的演說。但華許這種聯準會不干預市場、放棄公布前瞻性指引的決定，加上貝森特為抑制長期殖利率而採取的干預措施，自然而然給人一種聯準會與財政部「唱反調」的印象。

因此當華許以聯準會將應對居高不下的通膨，作為對貝森特干預的無聲回應時，就已表態聯準會不會以協助紓解債務壓力為目標，來實施貨幣政策，利率的主導權不在財政部而是聯準會，財政部最好放棄進行新一輪干預債市的念頭，並敦促國會和總統認真考慮如何遏制聯邦赤字上升趨勢，無論是削減開支、增加稅收，還是兩者並行。但無論如何，這都不可能在2026年期中選舉前發生。

通膨頑強 波森籲Fed年底前升息兩次

　彼得森國際經濟研究所（PIIE）所長波森（Adam Posen）警告，美國通膨可能比市場預期更為頑強，目前利率水準不足以有效壓低物價，聯準會（Fed）若延後採取行動，恐錯失控制通膨的時機。他主張聯準會今年底前應升息兩次，但考量11月美國期中選舉，政策行動可能延後至12月甚至明年1月。

　曾任紐約聯準銀行經濟學家的波森，在28日聯準會主席華許（Kevin Warsh）發表演說後提出他的觀點。市場原本高度關注華許是否會明確承諾，如果通膨無法降溫，聯準會將重新升息。波森原先預期華許不會提供利率「前瞻指引」，但會強調控制通膨是首要任務，若物價壓力持續，聯邦公開市場委員會（FOMC）必須認真考慮升息，而華許演說大致符合這項預期。

　不過，波森認為華許不應把「前瞻指引」與經濟預測混為一談。他認為聯準會不承諾未來利率政策路徑並無不妥，因為經濟數據與金融環境隨時可能變化；但聯準會仍有必要公布對經濟前景的判斷，讓市場及政策官員清楚了解決策所依據的經濟條件。

　華許這次首度對美國經濟作出較完整評估。他表示經濟成長似乎已經轉強，企業資本支出更是「快速增加」。儘管油價上漲、關稅及其他衝擊持續影響美國經濟，經通膨調整後的消費支出仍相當健康，過去4季增加逾2％。華許也表示就業市場「相當穩定」，但承認通膨率仍高於聯準會設定的2％目標。

　波森認為，華許提出這些經濟評估十分重要，因為這能為聯準會內部的政策辯論建立共同基礎。他表示：「這能給委員會一個進行辯論的框架，因為沒有預測的話，每個人都只是在胡亂發表意見。」

　論及通膨走勢，波森態度明顯偏向鷹派。他認為聯準會目前的利率政策仍不夠緊縮，加上過去政策可能削弱市場對聯準會控制物價的信心，使下一波供應或能源衝擊更容易演變成持久通膨。他也不認同聯準會去年秋季降息三碼的決定。