日圓超貶 走勢近反轉

今年以來，日圓貶勢超乎大家預期，成為金融市場矚目焦點，外界好奇為何日本央行升息後，日圓不升反貶。未來日圓走勢如何？

日本在1990年代泡沫破裂後，經濟陷入通貨緊縮、停滯不前的狀態，一直延續到近年，造成了「失落的30年」。2013年4月日銀前總裁黑田推出了「質化及量化寬鬆政策」。日銀透過購買長期國債，並向市場提供大量資金，來克服物價持續下跌的通貨緊縮，並重振經濟。但經濟未見起色，也一直達不到2%的通膨目標。在1992年至2022年的30年裡，美英意等國的消費者物價增長超2倍，加德法也都超過1.6倍，唯有日本僅1.09倍。日本不但沒有通膨，有時甚至達到通縮的現象。

為逼出死錢，增加貨幣的流通，打造寬鬆的資金環境來振興經濟。2016年1月黑田推動「負利率政策」，對部分金融機構存放在日銀的超額準備金實施-0.1%利率的政策，使得這些金融機構需要支付利息而不是獲得利息收益。但隨著短期利率和長期利率下降，銀行收益產生了惡化、退休基金和壽險公司經營困難等副作用。因此日銀在2016年9月再推出「殖利率曲線控制（YCC）」的政策，將長期利率控制在0%左右。

這種扭曲的貨幣政策，隨著這兩年疫後日本經濟的復甦，股市繁榮，通膨恢復到2%。日本新的央行總裁植田在今年3月19日將基準利率從-0.1%上調0%~0.1%，正式結束了持續8年的負利率時代，也取消了殖利率曲線控制並停止購買ETF與房地產投資信託基金(J-REIT)。惟當時也宣布將繼續買進公債，公債購買規模表面上也不變。因此市場預期金融情勢依舊寬鬆，反應在3/19當日的日本金融市場是股漲、匯貶。

不只是當日匯貶，之後日圓兌美元更是貶勢洶洶，跌破大家眼鏡。日圓兩度摜破160大關，引來日本央行花了大把銀子干預。主要原因是美國經濟穩健且通膨降溫缺乏進展，導致市場對聯準會降息預期縮減，美債殖利率上升，隨著美日利差擴大，日圓就非常弱勢。

雖然日圓貶值可以提高日本企業出口和海外公司的利潤及促進日本本土旅遊業發展，提振就業，但是副作用也愈發強烈。一方面進口的商品、能源、原材料等價格上漲，導致輸入性通膨，廠商生產成本上升，人民生活成本相應增加、購買力下降，也造成內需不振。甚者，外幣債務增加。日圓貶值，讓日本企業和政府等持有的外幣債務也會相應加重。

據內閣府年初最新調查報告顯示日本企業反應日圓已經過度貶值。2023年日本各產業別匯率的損益平衡價位平均為122.7左右。日本最大信用調查機構-日本帝國數據銀行調查也顯示，63.9%企業認為日圓過度貶值會造成營業損失，且有超過半數以上企業認為110~120價位是日圓合理價位。

準此日本央行似乎應趕快拉升日圓，但事實上卻不是如此。讓日本央行忌憚的原因有多重。其一，要拉升日圓需要子彈，而且最好順勢而為。目前美日利差太大，不容易逆勢操作。二是日本央行擔心升息可能引發中小企業破產潮。超長週期的超寬鬆金融環境，無疑成了大量僵屍企業存活的溫床，當前，有超過25家企業不能靠主營業務利潤償還債務，這類企業的占比超過18%。此外，它還擔心對家庭部門的住房貸款形成壓力。眼下日本住房貸款餘額為215.9萬億日圓，規模是泡沫經濟時期的2倍。第三是日本有巨額國債，今年度國債發行額35.4兆日圓，占比財政收入超過31%。利息每漲1%，政府償債費用就會增加8.7兆日圓。加息極有可能成為壓垮日本財政的最後一根稻草。

日本當前物價上漲並非內生動力所致，而是輸入型通脹。估計日本央行第三季只要再升息一點，再搭配聯準會的降息，日圓就可能止貶回升。通膨順勢也可以解決。