全球債市震盪之際，管理規模高達2.3兆美元的挪威主權財富基金，擬將大幅降低政府公債在債券基準指數中的比重，外界估計可能減持近800億美元的美國公債，轉向抵押貸款證券（MBS）等收益率較高的固定收益資產。

​根據《金融時報》報導，挪威央行投資管理公司（NBIM）日前致函挪威財政部，建議將基金基準債券指數中政府公債的權重，從目前的70%大幅降至50%。​這項建議受到市場高度關注，原因在於挪威政府全球養老基金是全球規模最大的主權財富基金之一，其資產配置往往被視為全球大型機構投資人的重要風向球。

此次調整意味著，面對政府負債攀升、長天期債券殖利率維持高檔，以及全球債市今年以來的劇烈波動，大型資金開始重新檢視政府公債在投資組合中的角色。​《金融時報》估算，如果這項方案確實落地，挪威主權基金全球政府公債配置將減少約1,060億美元，其中大部分減碼將集中在美國公債。

目前固定收益資產約占該基金整體投資組合26%，因此這項調整並非全面撤出債券市場，而是重新分配債券資產內部的風險與收益來源。NBIM建議，將美國公債配置權重降低12.2個百分點，同時把美國非政府固定收益資產比重提高11.4個百分點。以目前資產規模估算，美債持倉將減少近800億美元。

相比之下，英國政府公債（gilts）配置維持不變，日本政府公債（JGB）比重則計畫提高2.8個百分點。NBIM建議將部分政府公債資金轉往風險較高的固定收益產品，尤其是抵押貸款證券（MBS）。這類資產主要由房利美（Fannie Mae）、房地美（Freddie Mac）及Ginnie Mae等美國政府相關機構支持，信用品質接近美國政府公債，因此相較於直接持有美債，對美國政府信用風險的曝險只會小幅降低。

但MBS可以提供略高於美國公債的收益率，原因之一就在於投資人必須承擔房貸提前償還等風險。市場認為，挪威基金希望保留債券在市場劇烈震盪期間所提供的流動性與防禦功能，同時增加來自不同風險溢酬的報酬來源。

NBIM在信中指出，政府公債占比維持50%，已經足以支應市場動盪期間的流動性需求，其餘債券資產則應增加對不同風險溢酬來源的曝險。

美元曝險幾乎不變　關鍵在「換債」而非撤美

這項計畫另一個值得注意的地方，是挪威基金並未打算大幅降低美元資產曝險。

NBIM發言人表示，即使按照新方案調整，美國美元曝險「基本維持不變」。根據提案，基金美元曝險僅下降0.5個百分點；美國資產在整體投資組合中的配置，目前也低於多數全球主要指數的權重。

今年4月，挪威財政部長Jens Stoltenberg曾經表示，基金「沒有計畫降低對美國的曝險」。當時部分挪威國會議員曾質疑基金持有過多美國資產，但Stoltenberg表示，是否降低曝險屬於政治決策，當時看不到大幅調整的必要。如今NBIM提出的方案，則是從投資組合結構本身重新配置風險。

全球債市震盪　大型基金開始尋找「第三條路」

這項建議出爐的背景，是全球政府債券市場今年面臨多重壓力，包括政府負債持續攀升、通膨疑慮升溫，以及長天期公債殖利率維持多年高檔。

美國財政部長貝森特今年夏季多次介入市場，但美國公債殖利率仍處於多年高位，顯示單靠政策訊號並不足以扭轉市場對財政與通膨風險的重新定價。對於大型主權基金而言，這使得傳統「政府公債提供安全性、信用品質與流動性」的配置模式面臨重新檢視。

此外，挪威基金也建議仿效其他大型主權財富基金，未來政府公債權重應按照各國未償還政府債務的市場價值配置，而非依照發行國GDP規模決定。

2.3兆美元資金動向　市場正在等待下一步

挪威政府全球養老基金的資產主要來自挪威龐大石油資源收益，投資範圍遍及全球金融市場，一方面用於緩衝政府預算的短期波動，另一方面也為挪威未來經濟投資累積資金。

不過，目前這項方案仍屬於提供給財政部的「建議」，並非已經拍板的投資決策。這封信是NBIM回應財政部今年稍早針對基金債券投資組合角色及權重所提出的問題，最終建議仍須待專家委員會提出更完整報告，財政部預計在2027年春季向國會提出最終建議。

避險基金持有美債達2.6兆美元，外媒示警威脅恐超越中國

路透專欄作家Jamie McGeever最新發文指出，隨著中國與其他央行逐步降低美國公債持有比重，避險基金等短線資金大舉進場，美債市場的持有人結構正出現變化。避險基金目前持有約2.6兆美元美債，占市場比重超過8%，其高槓桿、對殖利率敏感及快速調整部位的特性，可能使全球最重要的債券市場更加脆弱，帶來比昔日中國拋售美債疑慮更大的穩定風險。

中國官方美債持有量已由2011年的1.3兆美元、占當時市場14%，降至目前6,330億美元，占比僅約2%；不過，這項數據未必涵蓋透過國有銀行與境外機構持有的全部部位。外國央行整體持有比重也從2008年的40%降至12%。McGeever認為，過去市場擔心北京將美債作為政治武器，但大規模拋售同樣會重創中國外匯存底及主要出口市場，使這種情境難以實現；反而是央行長期持有、較不受價格波動影響的特性，曾為美債提供穩定支撐。

聯準會(Fed)經濟學家Philip J. Monin於6月發表的研究顯示，去年底避險基金美債多空部位合計曝險達4兆美元，其中空頭曝險1.6兆美元，附買回交易(repo)現金融資則達3兆美元。自2023年初以來，總曝險、repo借款及美債月交易量均增加逾一倍，且約90%的活動集中在最大50家基金。裕信銀行指出，這種結構形成較不穩定的均衡，即使殖利率小幅變動，也可能觸發追繳保證金及被迫去槓桿；若多種策略同時承壓，或大型參與者遭遇嚴重衝擊，恐引發系統性壓力。

不過，利用高槓桿賺取美債期貨與現券微小價差的「基差交易」，迄今並未出現市場擔心的崩解。凱投宏觀認為，監管機關對避險基金影響力擴大的憂慮可能過度，因為基金今年已大幅縮減期貨空頭部位，過程仍屬有序。McGeever則提醒，私人投資者面對虧損時，更可能停損賣出，形成價格下跌與拋售相互強化的循環；在全球公債遭遇沉重賣壓之際，持有人結構轉變是否會使一次意外將市場修正推向危機，值得關注。