經濟社論/解讀鮑爾演說 短期暫不升息

美國聯準會(Fed)主席鮑爾25日在傑克森洞年會發表重要演說。對內容進行抽絲剝繭後,通篇展現的是鮑爾對抗通膨的決心,沒有任何隻字片語顯示出緊縮周期已告結束的蛛絲馬跡。但反過來看, 鮑爾也並未明確表示短期內有必要升息,仍將維持步步為營的決策立場,只有在必要時才準備進一步緊縮。整體來看,演說內容四平八穩,一方面堅持對抗通膨,同時也為接下來的利率走向保留彈性;內部鷹、鴿兩派取得微妙平衡,市場多、空雙方也都能各取所需。

鮑爾演說的基調,仍在於對抗通膨之役還有長路要走。首先,儘管最近通膨明顯下降,但他認為仍然太高。市場雖然因為整體消費者物價指數(CPI)降到3%附近而興奮不已,但鮑爾卻強調糧食與能源價格仍動盪不定,整體CPI可能對通膨走向產生誤導,因此他仍強調個人消費支出(PCE)核心平減指數依然黏著。6、7月通膨雖然下降,但只能算是有個好的開始。

其次,鮑爾重申「2%仍是我們的通膨目標」。目前不少經濟學者主張Fed應該將通膨目標提高到3%,讓Fed能夠更早降息。通膨目標並非不可改變,但前提是必須先說服民眾;如果通膨率無法在至少半年內都低於3%,Fed便不應結束緊縮立場,否則只會令民眾預期未來Fed在無法達標時,又會進一步提高目標,結果將嚴重傷害Fed的信譽,攪亂通膨預期,提高利率的通膨溢價,加重民眾利息負擔,拉高政府財政赤字,並削弱民間投資。因此Fed現在必須堅持壓低通膨,到2025年制定新決策架構時再考慮提高,如此才能夠有更堅實的基礎。

再者,鮑爾也強調要使通膨持續向2%目標回落,需要經濟成長在一段期間內低於趨勢成長水準,以及勞動市場情勢減弱一些。在經濟面,今年第1季經濟年增率為2%,第2季也在2%以上,亞特蘭大區聯邦準備銀行編製的GDPNow指標更預示第3季將超過5%,遠遠高於長期趨勢水準。如果經濟成長持續高於趨勢水準,可能使通膨再度升高,也使Fed有必要進一步緊縮貨幣政策。

勞動市場方面,在通膨下降後實質工資升幅仍持續升高;而且工作職缺雖大量減少,但失業並未增加,顯示勞動超額需求非常龐大。因此一旦有證據顯示勞動市場不再趨於寬鬆,Fed也可能需要在貨幣政策上有所因應。鮑爾更凸顯「物價穩定」與「最大就業」兩項使命中,物價穩定是必要條件;唯有物價恢復穩定,才能使勞動市場持續強勁。兩者雖然皆為Fed的使命,但在優先順序上仍有主次之分。為了壓低通膨,即使失業溫和增加也在所不惜。

另外,「鴿派」主帥聯邦公開市場委員會(FOMC)副主席威廉斯主張長期實質中性利率(r*)將恢復到疫情之前的低水準,約在-0.5%上下,亦即明年Fed將大幅降息。但「鷹派」卻主張人口老化、去全球化、綠能轉型、地緣衝突及美國政府負債激增等多種結構性因素,已經將r*推升到1.5%~2%,證據就是在當前高利率之際經濟仍然能夠強勢,因此低利率時代已一去不回。鮑爾對此表示,既然Fed無法明確界定r*的位置所在,因此無法確定具有約束力的利率水準到底在哪裡。鮑爾並未擁抱威廉斯的看法,也顯示他目前只聚焦於抑制通膨。

鮑爾也並非「一鷹到底」。他在演說中提到兩項有利於通膨下降的力道正在「醞釀之中(in the pipeline)」。第一是房租正在下降,將會在未來一年內抑制住宅服務類通膨;第二是緊縮政策的「時間滯後(time lag)效應」尚未充分發揮,未來將進一步拖住經濟與通膨的後腿。這都顯示鮑爾主張在進一步升息之前,Fed應該更有耐心。

從鮑爾這篇演說,幾乎可以確定9月Fed將按兵不動,11月可能依然如此,12月才是決定是否進一步升息的關鍵時機。至於明年是否開始降息?機會依然渺茫。

日銀續鴿 寬鬆至少到明年7月

日本銀行(央行)總裁植田和男(Kazuo Ueda)26日在傑克森霍爾全球央行年會上表示,日本基礎通膨率(underlying inflation)依然低於央行設定的2%目標,因此日銀將繼續維持超寬鬆貨幣政策。另據路透最新調查顯示,多數經濟學家預估,日銀將維持現行寬鬆貨幣政策至少到2024年7月。

 植田和男指出:「我們認為基礎通膨率依然略低於目標,這是我們堅持現行貨幣寬鬆框架的原因。」

 隨著企業持續將更高成本轉嫁給一般家庭,日本7月核心消費者物價指數(CPI)年增3.1%,連續16個月高於央行的2%通膨目標。植田和男表示,日本國內需求「依然處於健康趨勢」,且「破紀錄的獲利」支持企業固定資產投資。但他認為,鑒於基礎通膨率低於目標,通膨料將逐漸放緩。

 日銀表示,除非有明確跡象顯示「強勁內需與薪資增長取代成本攀升因素成為物價上漲主力」,否則將持續超低利率政策並努力讓通膨維持在目標附近。

歐洲央行總裁暗示繼續升息

歐洲央行(ECB)總裁拉加德(Christine Lagarde)25日出席全球央行年會時指出,對抗通膨之役尚未成功,歐洲的利率在必要下需維持在高水準,才能遏阻然在高檔的通膨,暗示歐洲央行可能繼續升息。

拉加德在傑克森霍爾(Jackson Hole)全球央行年會發表演說時表示:「遏阻通膨之役雖有進展,但尚未成功。」

歐洲央行在一年間將基準利率由負0.5%拉升至3.75%,創下1999年歐元創立以來最快升息步伐。歐元區的通膨率雖由去年的高峰10.6%降至5.3%,但仍超出歐洲央行2%的目標。拉加德重申她支持2%的通膨目標,並表示歐洲央行不會在半路改變遊戲規則。

拉加德的演說著重在全球和歐洲經濟面臨諸多挑戰,因此利率維持在更高水準的時間可能比先前預期更久。這些挑戰包括必需投資再生能源和對抗氣候變遷;自疫情爆發以來全球貿易壁壘加劇,以及俄國入侵烏克蘭引發的問題等。

她表示,如果能源和地緣政治等衝擊更嚴峻且更常見,預料企業更會將增加的成本轉嫁給消費者。

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