日元貶值對日本是利,還是弊?

《日經》專題報導,日元貶值長期被認為對日本經濟産生積極影響。在製造業有優勢的日本,日元貶值將推動出口産品的競爭力提高,服務業等非製造業也受益於訪日遊客在日本增加消費。但如果在缺乏工資上升的情況下,日元貶值導致的進口價格持續上升,佔GDP一半的個人消費將隨之下滑,對於日本經濟來説,有可能成為進一步的逆風。

日元貶值源於競爭力下降

日元貶值之前被視為有利於日本經濟,但現在日元貶值讓日本企業和家庭正在發出叫苦聲。在以往的「常識」動搖的背後,存在日本企業實力和政策有效性的下降。對日元貶值的看法似乎需要重新評估。

「(對日本的製造業來説)日元貶值風險是首次出現」,日本鋼鐵聯盟的會長、日本製鐵社長橋本英二3月底指出了日元貶值對鋼鐵業的負面影響。鋼鐵屬於出口行業,同時鐵礦石等原材料的進口很多。資源價格走高局面下的日元貶值將侵蝕競爭力。

新冠疫情導致訪日外國人銳減,烏克蘭危機正在推高進口物價。目前處於日元貶值缺點變得突出的特殊環境,這是顯而易見的。不過,日元貶值成為包袱的深層存在日本産業競爭力的停滯。

此前出現日元貶值之後,降低外幣計價的銷售價格,能增加日本出口。現在,日本企業已將生産基地轉移至海外,即使出現日元貶值,日本國內的出口也不會增加。在始於2012年的「安倍經濟學」帶來的日元貶值局面下,出口數量的增加僅為1成。

在日本有力企業的生産和研究基地已減少的日本國內,「剩下了不得不留下來的企業,招致了製造業整體的生産率下降」,法國巴黎銀行旗下證券部門的首席經濟學家河野龍太郎這樣認為。體現技術創新等的日本「全要素生産率」的增長率持續下降。目前日本已無法在國內創造足以抵消日元貶值導致的進口成本增加的高附加值産品和服務。

如果不能擺脫日元貶值依存,創造出新的附加值,就無法發揮讓財富惠及家庭的作用。

債務膨脹

海外投資者的日元賣出也在加劇日元匯率的貶值。由日本銀行(央行)控制利率的日元目前處於單獨貶值的局面。在美國貨幣期貨市場,投機資金的日元兌美元的凈賣出額最近1個月增至近2倍的1.4萬億日元。一位外資金融機構的高管表示:「從政策來看,必將出現日元貶值,明顯有利可圖」

從日本政府和日本銀行的關係來看,長期以來阻止日元升值都是焦點。2003~2004年,財務省的財務官溝口善兵衛和日本銀行的總裁福井俊彥針對拋售鉅額日元進行干預和擴大資金注入進行了協調。之後,日元升值和通貨緊縮的責任被加給日本銀行,海外投資者通過抓住當局困境,通過買入日元展開攻勢成為常態。

 2013年出任日本銀行總裁的黑田東彥借助「異次元」的貨幣寬鬆政策支撐「安倍經濟學」,政府和日本銀行進入「蜜月期」。但是,如果不是遏制日元升值,而是遏制日元貶值,在維持貨幣寬鬆的背景下,日本政府和央行難以展開合作。

「這是推進大規模貨幣寬鬆的結果,不易得到理解」,雖然財務相鈴木俊一提及「惡性日元貶值」,但令人費解的是財務省光管圍繞外匯干預的姿態。日元貶值是貨幣寬鬆的産物,即使買入日元進行干預,也看不到長期效果。面臨中期選舉、警惕通貨膨脹的美國政府是否支持推動美元貶值的干預措施也是未知數。

那麼,能否通過貨幣政策的調整防止日元貶值呢?如果這樣做,日本的財政將很危險。

顯示財政健康度的指標之一是債務餘額佔國內生産總值(GDP)的比重。截至2021年,美國為133%,英國為108%,均處於高水平,但日本則高達256%,超過希臘。在10年裏,長短期的國債餘額增加280萬億日元,但利率並未上升,這是因為日本銀行通過增持460萬億日元國債,進行了吸收。東短研究社長加藤出認為:「日本銀行的貨幣政策已在事實上被納入政府債務缺口的填補」。

背負鉅額債務的日本財政面對利率上升顯得脆弱。日本財務省的估算顯示,如果利率上升1%,2025年度的償還本息的負擔將比預期增加3.7萬億日元。一名財務省高官感到頭疼:「如何才能籌集這麼多資金呢?」

在日本政府內部得到討論的應對物價上漲的對策也將考驗貨幣政策和財政的蜜月關係。如果維持貨幣寬鬆,能以低利率發行國債,用於補貼等。另一方面,日元貶值加劇,將不得不進一步採取應對物價上漲的對策。這種矛盾就在眼前。

「安倍經濟學」下的貨幣寬鬆當初通過日元貶值帶來的出口企業盈利增長和股價走高支撐了經濟。在獲得喘息機會的期間,本應通過財政刺激和增長戰略提升增長力,但目前日本的潛在增長率被認為僅為0.1%左右。

2013年1月,在日本政府和日本銀行的聯合聲明中,政府承諾「確立可持續的財政結構」,但很難説充分兌現。為了提高財政可持續性、推動經濟增長,日本政府和央行應探索新聯合聲明瞭。

經濟老化是否有轉機?

在時隔20年日元進一步貶值的背景下,日本經濟迅速老化。

國際收支發展階段理論用來解釋國家的盛衰。現在的日本隨著資源價格上漲,持續貿易逆差,已變成利用來自國外的利息及分紅彌補貿易逆差從而保持經常項目盈餘的「成熟債權國」。如果貿易逆差擴大,變成經常項目赤字,就屬於最後階段的「債權減損國」。日本産業結構轉換沒有進展,經濟老化正在加速。

經濟老化也會增大引起進一步日元貶值壓力的風險。雷曼危機後,日元被買入。支撐這種信任的是憑藉長期經常項目盈餘積累的世界最大規模對外凈資産。但是,在通貨緊縮下的長期停滯期間,積累了資産的德國日益逼近。在烏克蘭危機下,日元被賣出,「有事買日元」正在成為過去式。

日本與德國有何差異?德國擁有具有品牌影響力的高檔車等高附加值製造業。隨著東西德統一,還獲得了豐富的勞動力。瑞穗銀行的唐鐮大輔説:「德國國內保留著主要製造業的生産設備。象徵著國家年輕程度的貿易順差國的招牌不會輕易摘掉」。

而日本的産業依賴日元貶值,一直沒有提高附加值,勞動年齡人口也在1995年達到頂峰之後減少。企業生産基地向國外轉移,在當地獲得的收益向日本國內回流也有限。日本國內産業的競爭力下降,容易陷入貿易逆差。

「惡性日元貶值」還會引發新的擔憂。那就是「家庭的資本外逃」。摩根大通日本(JP Morgan Chase)的佐佐木融預計繼企業之後,家庭的資金也將流向國外。日本個人金融資産到2021年底首次突破2000萬億日元大關。其中,除去外匯存款的現金存款達到1000萬億日元以上,佔到大約一半,有潛在的外流風險。

在日本,國際金融城市構想正在萌芽。還有一條道路是再次從入境遊客(訪日外國人)尋求出路。50年前日本的第1次石油危機,經過産業界的努力,變成了日本能源效率迅速提高的轉機。烏克蘭危機被認為會推高全球的節能需求,日本能否利用此次良機呢?

總之,要提高日本國內産業的活力,需要做好與依賴於日元貶值的經濟政策徹底告別的心理準備。日本也許能把「惡性日元貶值」化為轉機。

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