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中國降準能否引領G20?

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對人民銀行而言,降準一直是貨幣政策放鬆的一個最主要的常規工具。近期外匯占款的持續下降,以及國內經濟走低,工業生產品價格持續47個月通縮,央行降準的壓力在春節前便一直存在。然而,歲末年初,人民幣存在大幅貶值壓力,這使得中國央行對待常規寬松貨幣政策不得不採取頗為謹慎的態度。直至G20財長和央行行長會後,各國提出提振全球增長,避免競爭性貶值的共識,中國也承諾人民幣不具備大幅貶值的基礎,人民幣貶值壓力有所緩釋,結合當前資本外流渠道有所收窄,央行才再度開啟常規寬松貨幣政策。

在G20財政和央行行長會議剛剛閉幕後的首個工作日,中國央行就率先啟動寬松貨幣政策,宣佈自2016年3月1日起,普遍下調金融機構人民幣存款準備金率0.5個百分點。在筆者看來,央行此舉是有意引領G20協力刺激經濟,也是作為東道主對G20聲明的回應。但是中國持續推行寬松的貨幣政策應對經濟下滑還是不夠的,不僅需要國內財政政策的進一步放鬆以及供給側結構性改革,還需要其它主要國家,尤其是美國也維持寬松的貨幣和財政政策。

而此舉恰好選在G20會議緩釋人民幣貶值壓力之後,以及中國兩會召開之前,表明中國決策層希望穩增長措施加碼為兩會期間的"十三五"改革措施落地鋪路;同時,作為G20東道主,央行降準打出了‎G20會議後全球央行寬松政策的第一槍,已在表態G20成果,即今年全球央行將以適度寬松的貨幣環境防止金融動盪。

對人民銀行而言,降準一直是貨幣政策放鬆的一個最主要的常規工具。近期外匯占款的持續下降,以及國內經濟走低,工業生產品價格持續47個月通縮,央行降準的壓力在春節前便一直存在。然而,歲末年初,人民幣存在大幅貶值壓力,這使得中國央行對待常規寬松貨幣政策不得不採取頗為謹慎的態度。直至G20財長和央行行長會後,各國提出提振全球增長,避免競爭性貶值的共識,中國也承諾人民幣不具備大幅貶值的基礎,人民幣貶值壓力有所緩釋,結合當前資本外流渠道有所收窄,央行才再度開啟常規寬松貨幣政策。

與此同時,人民銀行G20會後開啟全球央行寬松第一槍,也有作為G20東道主,率先表態在全球經濟下行風險加大的情況下,各國貨幣政策仍將支持經濟活動,助力結構性改革的作用。

當然,僅有貨幣政策寬松仍然不夠,考慮到當前貨幣政策邊際效用遞減,財政政策對經濟增長更為關鍵,筆者認為,今年財政政策有必要在去產能人員安置、提高赤字率、增發國債等方面做出更多安排。特別是,考慮到審計署在12月審計發現的鐵路水利等重大項目部分進展緩慢,後期確保提高開工率與資金落地,以助力穩增長確有必要。

就全球匯率市場方面,盡管G20會議提出“就外匯市場密切討論溝通”確有必要,但並未達成更進一步的操作共識,令人遺憾。而這部分失望落空也被解讀為影響G20後首個交易日,A股市場大跌的部分原因。對此,筆者早前文章《中國如何主導“新廣場協定”?》討論了引導弱勢美元的可能性,但筆者發現,當前市場對“新廣場協議”的內容解讀上仍存在較多誤解,甚至是相反的解讀,如不少觀點認為“新廣場協議”意味著人民幣會向1985年廣場協議中日元一樣作為強勢貨幣。而在筆者看來則完全相反,“新廣場協議”並非人民幣走強,而是勸阻美聯儲過激的加息計劃,從而引導美元走弱,進而人民幣跟隨美元適度對其它貨幣貶值,緩釋人民幣前期對非美元貨幣過度升值的壓力。‎

可以看到,相比於1985年廣場協議後,日本、德國有貨幣升值的需求。而現在從人民幣角度來看,人民幣長期以來以美元為錨,CFETS指數公佈以後,雖然更多的參考了一籃子貨幣,但是美元仍是權重最大的貨幣。美元走弱之下,人民幣亦可順勢貶值,而絕非作為強勢貨幣的標的。

從上述角度而言,可能的"新廣場協議"很難找到一個強勢貨幣,但考慮到前期美元升值過多,今後日元兌美元升值至100-110左右,歐元兌美元‎升值1.2-1.3,是考慮減少金融動盪與前期美元升值過度而綜合做出的,是可以預期的。而引導弱勢美元,不僅有助於降低做空人民幣的壓力,防範金融風險,也有助於全球金融穩定,提升中國在全球的金融話語權。

當然,有批評認為,G20聯合乾預匯率市場有操縱貨幣之嫌,美元貶值也總會損害某些國家利益,因此難以達成共識。例如《華爾街日報》近日就對“新廣場協定”的建議提出批評,該報援引2013年西方七國財長和央行行長會議的申明,稱乾預匯率是“市場操縱行為‎”,只有完全專註本國經濟,才對世界最為有利。

但在筆者看來,這樣的解讀也有失偏頗。與單邊乾預外匯市場保持本國匯率相對低估並支持出口的措施不同,聯合乾預外匯市場不是簡單的“以鄰為壑”的匯率政策。實際上,主要經濟體在外匯市場上針對某種貨幣的聯合乾預從1985年以來多次出現。1987年的“盧浮宮協議”曾經聯合支持美元;2000年的聯合乾預則以歐元為目標;最近的一次聯合乾預出現在2011年,西方主要央行的一致行動推動日元走弱。

多邊協調之所以有存在的可能,在於其本身就意味著這是一個尋求妥協和利益平衡的過程。考慮到當前美元持續走強已經引起許多新興市場國家貨幣貶值、資本外流,甚至部分經濟體已經出現了經濟衰退,弱勢美元有助於全球宏觀和金融穩定。即使是日本、歐洲這些可能因為美元走弱受到負面影響的經濟體,也可以從全球穩定中獲益。如果主要經濟大國在聯合乾預中達成一致,則意味著對於每一個參與製成本與收益考量都處在可以接受的範圍,進而全球經濟則將整體上受益。

當然,無論是全球匯率聯合操作,亦或是各國更進一步的寬松,例如,中國央行進一步降準,歐洲、日本負利率,以及美聯儲加息步伐放緩,貨幣政策只能為結構性改革爭取時間,結構性改革的加速推進,確保經濟基本面企穩,或許是化解危機的根本。

毫無疑問,08年金融危機發展至今,各國的改革成效並不顯著。例如,美國方面,再工業化進程緩慢,稅收和醫療改革成效頗微,高消費低儲蓄的格局沒有改變,貿易逆差更加嚴重,唯有資產價格上漲頗為明顯;歐元區方面,財政一體化之路漫長,勞動力改革、福利制度改革也是長期過程;日本方面,安倍經濟學三支箭前兩支貨幣與財政放鬆均已射出,第三支箭結構性改革不如人意。而新興市場方面,同樣是改革緩慢,投資者預期不斷下降,資金撤離風險加大。因此,擺在各國面前的重要任務仍然是改革。

中國也概莫能外,在當前中國經濟下行壓力較大的情況下,防範資產過度膨脹,落實供給側改革刻不容緩。特別值得一提的是防止房地產泡沫,可以看到,當前房地產市場分化,一、二線城市房價大幅上漲,暫時考慮到房地產庫存高企的城市主要為三四線城市,這樣的苗頭出現並非好的跡象。

降準之後,避免資金過度進入房地產投機市場,防止房地產泡沫積聚任務重要。此外,“兩會”即將召開,屆時十三五規劃與供給側改革將是重中之重,建議在宏觀政策寬松提供平穩外在環境的情況下,加快結構性改革,畢竟這才是為增長提供內在動力,防範金融風險的根本保障。

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