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中國經濟結構轉型尚未開始

馬丁•沃爾夫
部分人又一次把註意力集中在了從製造業向服務業的轉型上。這方面的進展看起來確實相當不錯:根據中國官方數據,2015年頭三個季度工業年化增長率只有6%,而服務業則增長了8.4%。然而,這種錶面上的成功在很大程度上來自金融服務業收入的增長。正如西方在金融危機前的情況一樣,這既可以說體現了經濟在向更平衡的“新常態”轉型,也可以說反映了信貸的增長。

中國政策制定者的經濟管理水平享有盛譽。然而,30年前的日本人也同樣如此。事實證明,擺脫高儲蓄、高投資、“後發追趕式”經濟模式,對日本人來說是非常困難的。事實上,這一過程至今仍未完成。雖然比起四分之一世紀前的日本,中國經濟發展的空間要大得多,但是中國經濟的不均衡性也更大。此外,與通常認為的相反,向新增長模式的轉型還未真正開始。

應對這一轉型的困難,已經在毀壞中國政策制定者的聲譽了。當年在日本,當局的聲譽毀於它在應對上世紀80年代“泡沫經濟”破裂過程中所犯的錯誤。如今在中國,當局的聲譽毀於它對外匯市場和股市的不當應對。與此類似的,是2007年和2008年金融危機毀了西方金融人士和政策制定者的聲譽。在信貸激增的時代,每個人看起來似乎都是天才。

觀察人士正在呼籲中國當局提高透明度——這一點可以理解,也合情合理。考慮到他們的政治體制是“領導說了算”,這一點將很難實現,不過這其實是擺在第二位的事。擺在第一位的事情是,目前仍不清楚是否要實現向更平衡經濟的轉型,以及這一轉型如何實現。

部分人又一次把註意力集中在了從製造業向服務業的轉型上。這方面的進展看起來確實相當不錯:根據中國官方數據,2015年頭三個季度工業年化增長率只有6%,而服務業則增長了8.4%。然而,這種錶面上的成功在很大程度上來自金融服務業收入的增長。正如西方在金融危機前的情況一樣,這既可以說體現了經濟在向更平衡的“新常態”轉型,也可以說反映了信貸的增長。

經濟模式轉變的根本性指標,應該是儲蓄與投資的下滑以及消費的增長。這種轉型之所以必要,不僅僅是因為許多投資是浪費,還因為投資和債務的爆發式增長有關。如今,中國投資占國內生產總值(GDP)的比重遠高於東亞其他高增長經濟體的歷史最高水平。此外,根據麥肯錫全球研究所(McKinsey Global Institute)的數據,中國的整體負債率極高,而且集中於非金融類公司。中國的整體負債率超過了多個發達國家,比如美國。

為應對2008年的金融危機,中國推動以債務為資金來源的投資大舉增加,以彌補外部需求的疲軟。然而,中國經濟最根本的增速卻在放緩。結果是,自2000年代初以來,中國的“增量資本產出率”(讓產出增加一個單位所需的投資)已大致翻了一番。中國的整體資本產出比也很高,而且還在不斷攀升。以邊際效益計算,這些投資很大部分可能都是虧損的。如果是這樣的話,與這些投資相聯系的債務也將是不安全的。然而,如果把浪費性的投資砍掉,中國經濟會陷入衰退。

中國需要的,是對經濟結構的審慎調整,讓信貸助推的投資占GDP的比重下降,消費占GDP的比重上升。這種情況正在發生麽?答案是否定的,或者至少可以說發生得太慢了。投資所占比重略微有所下降,而負債率仍在爆發式增長:2007年底債務與GDP之比為157%,2013年底該比例為250%,而2015年第二季度末該比例則為290%。

此外,2013年(有數據可查的最近年份)中國家庭可支配收入與GDP之比只有61%。這比2008年59%的低點稍高一點,卻比2000年的水平低了5個百分點。中國居民還把大約三分之一的可支配收入存了起來。這一點能夠解釋為何消費只占GDP的約40%。而且,收入向居民手中轉移的過程也發生得極為緩慢,而這一過程又是決定性提高消費占GDP比重所必須的。

簡單地說,需求繼續依賴於浪費性的、債務驅動的投資的增長,而消除這種依賴所需要的經濟結構轉型並沒有發生。

還有其他的辦法麽?答案是肯定的。首先一個辦法是讓投資減少,用提高經常項目順差來彌補投資的減少。本幣走弱會有助於實現這個目標。考慮到中國人將資金帶出中國的強烈願望(反映在中國外匯儲備的下滑中),一旦實施美國呼籲中國實施的浮動匯率制,就很可能出現人民幣走弱。不過,如果中國的順差占GDP比重達到比方說10%,將肯定是全球遠遠無法承受的。

第二種可能性是維持比現在大得多的財政赤字。這樣做或許可以將消費能力轉移到中國居民手中,或許還可以把不斷攀升的負債從中國經濟其他部門轉移到政府頭上。

現實情況是,中國經濟並沒有在向消費拉動型經濟模式轉變。事實上,考慮到居民收入與GDP的比例之低,中國經濟不可能是消費拉動型,而是依然嚴重依賴於以債務為資金來源的投資。中國當局面臨一個兩難境地:要麽繼續推動浪費型增長,要麽推動根本性改革——這種改革在短期內可能造成不穩定,長期內卻會結出豐碩成果。

不論中國嘴上怎麽說,到目前為止它選擇的道路還是前一條。然而,這條道路也可能帶來令人失望的經濟增速、飆升的債務、甚至一場金融動盪。短期內,中國的政策制定者是不太可能重建聲譽了。

 

另參 中國經濟:增速v絕對增量

http://big5.ftchinese.com/story/001065856#adchannelID=1100

引用來源:馬丁•沃爾夫,FT中文網