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中國應如何應對美國升息的影響

張志超
遲到的美國加息,終於在上周三變成現實。當天美聯儲自2006年來第一次升息,將聯邦基金利率的目標範圍上調25個基點,至0.25% - 0.5%的區間,一舉結束了美國利率長期接近零的局面。美國的利息走向,從來是國際金融市場重點的關注。惟此次美國加息,特殊之處在於同中國經濟有緊密關聯。

加息前將近一年間,幾度波折都同中國經濟形勢直接相關,使之成為美國利息決策中一項決定性考量因素。加息後,中國經濟會有何種變化, 自然為世界矚目(北美世界日報語)。並且,中國經濟局勢的變化,還會影響美國後續的加息行動。在此背景下,轟然而至的美國加息戰車,會否以其萬鈞之力,重擊目前正疲態畢現的中國經濟?

對中國的影響

一般以為,美國加息對中國經濟的影響,主要在外匯和國際金融領域。首先,加息後美元會趨強,因而人民幣會貶值,甚至反覆多輪下跌。其次,加息後國內資本會外逃到美國,造成中國國際收支壓力。再者,加息不但加重中國外債成本,而且向中國借了大量債款的國家能否還得上,頓成問題。這些固然有其道理,但是真正來說,美國加息對中國經濟的主要威脅,還是在中國國內金融方面。

首先來說,如果中國跟進美國加息,不但經濟增長受壓,而且金融方面會出現一系列問題。比如長期未得解決的地方政府負債、如火如荼的互聯網金融和房地產金融,以及在低利息下猛烈發展的銀行理財產品市場,在利息升高的重壓下,難逃厄運。

如果說,在是否跟進加息問題上,中國央行尚還可以裁量斟酌,其對金融市場的「按摩」,則不能隨心所欲。2015年是中國金融市場驚心動魄的一年。自年初開始,中國經濟放緩便日益明顯。對此,管理層劍走別鋒,一時試圖用抬升股市來提振經濟。

結果上海股市半年內上漲一倍,識見人士鹹感擔憂(朱雲來語)。此後中國股市果然在夏天6-7月間崩盤。經歷了這樣過山車般的發展,中國股市雖然目前喘息初定,但畢竟依然脆弱。如這次美國加息後全球金融市場反應負面,則驚魂初定的中國股市要雪上加霜。確實,有研究已指出,美聯儲以前幾次加息,都伴有中國股市下跌。果如此,這次加息後中國股市若再現崩盤潮,對中國經濟金融的長期命運,恐會是致命一擊。

所幸的是,中國股市相對平靜,出現了名股評家李志林(忠言)所說的「利空不空」局勢。這一方面得益於美國加息後的「落靴效應」(第二個靴子終於落地,因而市場中的不確定性減少),但更重要的是,上海股市因禍得福,今天夏季股市崩盤後中國財經當局的救市行動目前已初見綠芽。

前一段極為猖獗的內幕交易和市場操縱,已有所壓制。目前,中國股市已大體穩定下來,而且有希望出現 「慢牛」局面,即股市總體上升但速率又不過度,大體同經濟增長率相仿。這使更多升斗小民能分享中國經濟增長的好處,而不讓富二代、官二代專美,因而對經濟全局有利。否則的話,中國股市上根深蒂固的「內鬼接外鬼」的利益集團定會借機利用內幕消息大肆炒作利空。對大病初癒的中國股市,這種局面不堪設想。

人民幣貶值

人民幣匯率方面,國際間對此極為關注。確實,疲弱的中國經濟今年屋漏又遭連雨。7月4日,中共財經當局趕在「7。5新疆事件日」以前,出台大量救市措施。因事出匆忙,這些套拳本身未必周全。而即使周全,這些措施發揮作用也需時日。故8月間,中國股市其實尚在生死一線。

但央行此時在無預警情況下忽然在8月11日將人民幣在岸匯率貶值1.8%,離岸匯率則錄得2.35%的降幅,創近年最大貶值記錄,引起市場擔心中國對外經濟也將價值崩潰。

結果大量資本外逃,僅8月份資本外逃即達900多億美元。照此速率,一向以擁有巨量外儲自傲的中共財經當局,將要面對外儲可能流失殆盡的可能性。中國經濟危局畢現。

這次貶值的主要問題是,中國外匯班子時機考慮不周,不應在中國股市混亂不定之際同時推出匯率貶值,致使一般民眾誤認為中國對內金融和對外金融會一起崩塌。

追究人民幣突然單劍走天下的原因,可能是因為人民幣匯率其重要性一向位階較高(長期來是中美間最敏感的經濟問題,因而也是中美外交的主要議題之一),中共外匯決策幕僚在這個問題上似乎可以「通天」,再加上中國政府內部歷來的部門分割,因而這次匯率決策未考慮股市狀況而自行行動。

這在平時未必是大的問題,但偏偏這次發生在中國股市罕見崩盤之際。由莫名貶值造成的公眾質疑,難免造成對管理層能力的低評。

但是這次的時機選擇不當,毋寧說是偶然事件,因為中國股市這麼大的崩盤,畢竟是罕見情事。如越過時機問題而論,則這次貶值有其奧妙之處。

很可能的是,這次貶值同國際貨幣基金會(IMF)有涉。因為對這次貶值,輿論界普遍驚訝,但國際貨幣基金會卻相當淡定,甚至語帶呵護,顯示其似乎對這一發展早已心中了然。回過頭來看,8月間,國基會內部應當已知人民幣將要入籃。但它對人民幣貶值這樣的重大敏感問題隻眼開閉,其中必有乾坤。

很有可能,中方與國基會在共同做戲。8.11 貶值十分重要的一環是,它伴隨有人民幣匯率機制增加市場經濟成分的改革,這或許是國基會允許人民幣入籃的一個交換。由此而言,人民幣貶值便可理解,因為在匯率制度較大變動之時,將匯率適當下調,可收「超調」之效,使市場對新制度建立信心,如同英國當初在香港採行聯繫匯率制度時那般。

更進一層,並且更巧妙的是,如果確知人民幣將要入籃,國基會以其專才知識,必定知道入籃後國際間從此對人民幣需求將大增,因而中長期內人民幣將要升值,而升值對中國經濟的挑戰將更為複雜。而8.11 人民幣出乎意料的貶值,卻轉移了國際視線,使輿論界幾乎一面倒地談論人民幣貶值前景,忽視了人民幣入籃後應當會升值這一更重要的話題。中方與國基會共同巧妙配合,以盡量減少入籃後的衝擊,可謂煞費苦心。

應對美國加息

這次美國加息,中方是故伎重演。早在上周三以前,國際輿論便已風傳美國加息乃板上釘釘之事。一向精明的中國央行,對此當然也是心知肚明。其應對之策,在美國加息前其實便已徐徐開展。其中突出的一項,便是人民幣連續10天走貶。

在國際間壓倒性地關注美國加息以及國際形勢巨變(如巴黎恐襲和國際聯合反恐等)情況下,這一變化受到較少關注,甚至有不少評論在討論人民幣是否會一洩如注。這實在是正中中國央行下懷。

因為,本來美國加息表明美國經濟好轉,美國與歐州及其他國家之間經濟形勢分化,美元要升值,其他貨幣則有較大貶值。這種情況下,相對於半死不活的歐洲經濟或危機迭現的轉型經濟體,中國經濟還算不錯,人民幣本應隨美元升值,至少要相對其他國家貨幣升值。中國央行預見到了這種情況而預作綢繆,搭美國加息的便車而採取了對其最有利的應對路徑。

結合這次貶值和8.11 貶值,中共財經領導人關於人民幣不會持續貶值的聲稱,應當可信。但其另一面則未必是人民幣斷然不會貶值,目前跡象是人民幣會階梯型貶值,這正是近期浮現的人民幣應對世界經濟形勢大變的基本戰略。

由此觀之,今後如有機會,人民幣仍會溫和下降,到一定水平後,再觀察伺機而動。如有機會,仍會再繼續溫和下調。要問這種變動何時止於胡底,恐怕要視來年美國大選形勢發展而定。

總結而論,中國央行在困難的條件下老成謀國,應對世界經濟變局目前為止做得還算合格。人民幣匯率方面,中美兩國處「恐怖平衡」,如美國大選沒有太意外的發展,一方不至大打出手,另一方也不至走得太遠。真正的問題在中國國內金融。一系列的深層問題並未解決,股市救市也只不過初見綠芽。

股市國家隊仍內幕重重,大鬼二鬼雖有揭露,但往上的高層仍「好官我自為之」,令人感到不但吏治清明尚未到位,而且暴露出在換馬問題上中共缺乏高層金融人才。而美國的加息現在只不過才剛開始,後續行動會接踵而來。中國央行和美國央行如何對弈,還會有精彩在後頭。

(作者為英國杜倫大學商學院經濟學講師)

引用來源:張志超,BBC中文網