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塞浦路斯背後的大麻煩

馬丁•沃爾夫
近日遭塞浦路斯議會否決的乾預案,將無助於歐元區順利擺脫一連串的危機。的確,這一紛亂局面成了處理金融和主權債務問題的反面教材。

有人說,駱駝是委員會設計出來的馬。這話對駱駝不太公平:它們成功地適應了惡劣的生活環境。可惜,世人無法對歐元區紓困計劃作出同樣的評價。近日遭塞浦路斯議會否決的乾預案,將無助於歐元區順利擺脫一連串的危機。的確,這一紛亂局面成了處理金融和主權債務問題的反面教材。

先討論銀行重組為何是不可避免的。本已負債纍纍的塞浦路斯政府,還要為“大而沒法救”的銀行業負責。國際貨幣基金組織(IMF)表示,塞浦路斯政府總債務去年達到國內生產總值(GDP)的87%,如果沒有紓困,這一比例將在2017年上升至106%。主權信貸評級也遠低於投資級:標準普爾(Standard & Poor’s)對塞浦路斯的評級是CCC+。這並不令人意外:銀行業尚有逾7倍於GDP的資產。(見圖表。)

 

 

 

 

銀行瀕臨崩潰。但真正攤牌的是歐洲央行(ECB),它威脅不接受塞浦路斯政府債券作為流動性支持的抵押品。銀行必須得到資本重組,但納稅人無法單獨完成這一任務。如果不向儲戶徵稅,擬議的紓困將達到172億歐元(而非100億歐元),即GDP的近70%。這將使主權債務達到GDP的大約160%,如此龐大的負擔將是不可持續的。的確,就連實際出台的紓困方案也看似不可持續,因為它似乎將使總債務上升至GDP的130%。根據這個方案,公共債務到2020年將降至GDP的100%。要實現這個目標,需要實施大規模財政緊縮,並且向塞浦路斯提供條件優惠的貸款。重組公共債務仍有可能。正如哈姆雷特(Hamlet)所勸告的那樣:逃過了今天,明天還是逃不了。

除內部紓困之外,是否別無選擇?其實是有替代方案的:由歐元區直接對銀行進行資本重組,此舉所需的金額不算大事。假如銀行業聯盟已經實現,這本來會發生。但這沒有發生,想必正是因為核心國家不希望紓困管理不善的銀行體系,例如為俄羅斯資本提供離岸藏身處的塞浦路斯銀行業。若不清理遺留錯誤、建立新秩序,銀行業聯盟將不會成為現實。

再來談談實際出台的紓困方案正確與否。答案是:正確,但只是在一定限度內。

很多人堅持認為對存款徵稅是搶錢行為。這是無稽之談。銀行不是金庫。它們是資本並不雄厚的財產管理公司,承諾按需、全額向儲戶返還資金。若沒有有償還能力的政府作為後盾,這種承諾不一定能兌現。任何借錢給銀行的人都需明白這一點。銀行業務是承擔風險的金融業務,至少有一部分儲戶可能遭受損失風險。否則,銀行債務便成了政府債務。絕不能允許任何私營企業拿納稅人的錢這樣賭博。這一點顯而易見。

因此,問題並不在於儲戶可能面對損失的原則,而是哪些儲戶應當面對損失,以及接受多大程度的損失。塞浦路斯總統尼科斯•阿納斯塔夏季斯(Nicos Anastasiades)似乎堅持要讓10萬歐元以下的小筆存款承受損失——10萬歐元是歐元區儲蓄保險的保護上限。其構想是,對小額存款徵稅6.75%,對大額存款徵稅9.9%。現在這一方案可能會變化,並且有很好的理由。但是,放過小儲戶,需要對10萬歐元以上的存款徵稅15%,才能籌集到所需的58億歐元。我認為這是好事,但俄羅斯政府和塞浦路斯政府都不同意。

一個大問題是,塞浦路斯普通納稅人究竟為何要紓困銀行?如果沒有紓困,並且全額保護10萬歐元以下的存款,那麽其它稅收(在勾銷14億歐元的次級債權人債權後)將進一步大幅上升。不公正?沒什麽不公正。唯一的反對論點是,作為納稅人代理人的政府創建了一個危險的金融體系,因此納稅人必須承擔部分成本。

但內部紓困會滋生危險。目前討論的方案似乎要在擔心恐慌蔓延的人和決心剋服“道德風險”的其他人之間取得折衷。但到頭來可能集中兩方面的最糟糕結局:一方面儲戶蒙受損失,可能在其它地方引發資本外逃;另一方面,納稅人仍需承擔銀行體系失靈的相當大部分成本。

這使我產生幾大擔憂。

首先是對紓困協議本身的擔憂。決定讓受到保險保護的存款承擔損失,確實是一個大錯。(沒錯,這是違約,而不是稅收。)但決定利用存款展開內部紓困的決定沒錯。無論此舉多麽不得人心,使其成為現實的解決機制都是必要的,在塞浦路斯和其他國家都是如此。另一項擔憂是存款稅的全面覆蓋(不因銀行而異)。這樣,即使大儲戶也會失去關註銀行償還能力的動力。

最寬泛的擔憂來自斯坦福大學(Stanford)阿納特•阿德馬蒂(Anat Admati)和馬普研究所(Max Planck Institute)馬丁•赫威格(Martin Hellwig)的新書《銀行家的新衣》(Banker’s New Clothes),我曾在最近撰寫過此書的書評。銀行吸收損失的能力太弱,以至於它們永遠處於災難邊緣。

塞浦路斯是一個極端的例子:除了一小筆股本外,區區27億歐元的無擔保債券(25億歐元的次級債券和2億歐元的優先債券)保護著680億歐元的存款。不論正確與否,包括銀行間貸款之內的其他資產被認為是不可撼動的。(見圖表。)這種結構使得幾乎所有國家(不僅僅是塞浦路斯)的當局面臨著可怕的兩難:要麽為所有機構提供紓困,從而認可風險最高的業務模式,並在最壞情況下將政府的償付能力置於危險之中;要麽拒絕紓困,承擔引起國內蕭條、國外(尤其是緊密一體化的歐元區)恐慌的風險。

歐元區必須要麽大幅提高股本要求,大大增強銀行業的健康程度,要麽合並財政能力,收緊監管,保障整個歐元區獲得足夠的管控和財政支持。令人擔憂的不是小小的塞浦路斯陷入困境,而是它成為更大危險的源頭。雖說銀行業的危險無處不在,但該行業的危機正威脅著歐元區的存亡。這種局面必須改變,而且刻不容緩。

譯者/徐天辰

引用來源:英國《金融時報》