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歐元區復蘇之路依然漫長

馬丁·沃爾夫
歐元區危機結束了嗎?答案既是肯定的,同時也是否定的。之所以肯定,是因為當前爆發危機的風險有所下降。但由於歐元能否存活仍然存在不確定性,危機又沒有結束。只要這種不確定性沒有消除,就依然可能出現新的壓力。

歐元區危機結束了嗎?答案既是肯定的,同時也是否定的。之所以肯定,是因為當前爆發危機的風險有所下降。但由於歐元能否存活仍然存在不確定性,危機又沒有結束。只要這種不確定性沒有消除,就依然可能出現新的壓力。

表明信心恢復的一個最明顯的跡象是,脆弱國家的主權債券與德國國債之間的利差有所降低。例如,周一愛爾蘭國債與德國國債利差僅有205個基點,遠低於2011年7月時的1125個基點。葡萄牙國債的利差為465個基點,甚至希臘國債的利差也僅有946個基點,遠低於2012年3月份的4680個基點。意大利和西班牙的利差也降到了相對較低的點位,分別為278個基點和362個基點。(參見表格)

之所以出現上述改善,是源於以下三個事實。第一,德國希望保持歐元區完整;第二,脆弱國家願意遵守債權國提出的政策要求;第三,歐洲央行(ECB)宣佈了大膽的舉措,比如加強銀行的長期再融資操作以及主權國家的直接貨幣交易,盡管德國央行(Bundesbank)表示反對。這些都給投機者帶來了很好的機會。

但事情並未就此結束。歐元區本應是一個不可撤銷的貨幣聯姻。即便這是一樁不幸的婚姻,但由於“離婚”成本太高,它的維持時間也可能比許多人想象的要長。但沒有感情的婚姻仍然容易破裂,無論成本有多高。歐元區就是一樁不幸的婚姻。那麽它可以變成一樁幸福的婚姻嗎?

一樁幸福的婚姻就是,夫妻雙方都願意重歸於好,即便他們可以選擇開始另一段新的婚姻生活。毫無疑問,現在歐元區很多成員國都拒絕這麽做,這是因為他們陷入了痛苦和怨恨當中而無法自拔。去年第四季度,歐元區綜合GDP仍然比危機之前最好時期低3%,而美國GDP已經比危機前最好時期高出2.4%。同期意大利的GDP甚至降到了2000年時的水平,比危機前最好時期低7.6%。西班牙GDP比危機前最好時期低6.3%,同時失業率高達26%。除了愛爾蘭之外,所有受到危機沖擊的經濟體多年來一直處於下降趨勢中(參見表格)。愛爾蘭經濟增長基本上陷入停滯。甚至德國的GDP也只是比危機前最好時期高出1.4%。由於主要貿易夥伴經濟陷入衰退,德國出口能力下降。

如果歐元區所有成員國現在願意重歸於好,那麽他們就是極端的受虐狂。就連德國留在歐元區是否真的有益也值得商榷。誠然,德國已經成為出口冠軍,並且累積了巨額的外部盈餘,但它的實際工資和收入卻受到抑制。與此同時,遭受危機沖擊的國家的政治架構開始瓦解。債權國和債務國均是內外交困,飽受折磨。

那麽怎麽做才能輓救這樁不幸的婚姻?答案在於兩個方面:一是盡快恢復經濟健康,二是實施改革避免災難重演。這兩者是相關的:經濟長期健康的可能性越高,當前的復蘇就越快。

恢復經濟健康有三個相關要素:勾銷過去遺留下來的無法償還的債務;再平衡以及為現在的失衡融資。考慮到這些因素還遠未發揮作用,我認為,一般聯盟內的那種風險分擔和財政轉移不會在歐元區出現。歐元區的一體化程度最終會比以前更高,但遠遠低於澳大利亞、加拿大或者美國。

未來還需勾銷更多的債務,規模將超過已經勾銷的希臘債務。此外,價格和工資下降給遭受危機國家帶來的調整壓力越大,真正的債務壓力就越大,需要勾銷的債務就越多。主權國家和銀行都可能需要勾銷債務,人們尤其拒絕承認這一點。但勾銷債務可能沒有意義。

走向調整和恢復增長之路更為重要。這個過程不僅艱難,而且非常漫長。假設西班牙和意大利的經濟開始以每年1.5%的速度增長(我懷疑它們能否做到這一點),它們恢復到危機前最好時期還得等到2017年或者2018年:正好是失去的十年。此外,目前尚不清楚,這種增長靠什麽來推動。潛在供應本身並不能確保實際需求。

財政政策正在收緊。在西班牙這些私人部門債台高築的國家,私人部門的借貸和支出不太可能出現復蘇。外部需求將會不足,在很大程度上是因為很多成員國同時實施緊縮政策。尤其是目前遠未清楚,除了愛爾蘭以外,遭受危機國家的競爭力是否出現實質性的改善,正如凱投宏觀(Capital Economics)最近在一份報告中解釋的那樣(見圖表)。實際上,有跡象表明,相對德國來說,意大利的外部競爭力正在下降。誠然,外部賬戶赤字有所縮減,但這主要歸功於他們所遭遇的衰退。

與此同時,盡管歐洲央行的融資足以避免實力較弱國家及其關聯銀行突然陷入破產,但歐元區各國還是需要迅速緊縮財政。結果卻令人失望。最近,歐盟委員會(European Commission)負責經濟貨幣事務的副主席奧利•瑞恩(Olli Rehn)在寫給各國財長的信中譴責了國際貨幣基金組織(IMF)認為財政乘數“無用”的觀點。在我看來,這表明他們對該問題極為敏感。歐洲當局沒有傾聽一個明智“婚姻顧問”的建議,而是斷然予以否決。

那些認為歐元區危機已經結束的人,必定以為歐元區經濟將會明顯好轉,或者那些深陷衰退的國家願意年復一年地艱難度日。這兩種假設似乎完全不成立。此外,可取的長期改革前景(建立銀行業聯盟和加強風險分擔機制)遙遙無期。更有可能出現的是一個建立在單方面緊縮調整基礎之上的聯盟。那麽從此以後大家的日子就好過了,還是說這種聯盟的分歧仍然不可調和?答案似乎顯而易見,至少對我而言如此。如果分歧仍然不可調和,這個不愉快的故事就不可能結束。

譯者/王慧玲

引用來源:英國《金融時報》
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