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許嘉棟》貨幣政策戒太遲與太猛

許嘉棟
隨著新冠肺炎疫苗開打,與各國經濟逐漸復甦之際,通膨更是為市場所擔憂,前央行副總裁許嘉棟撰文指出,資產價格飆漲可定義為「廣義的通膨」,物價除了民生物價(狹義的通膨)之外,還有股票與房地產等資產的價格,資產價格上漲也與資金過剩難脫關係。

貨幣學派大師傅利曼(Milton Friedman)在1970年代曾對各國央行的貨幣政策,作出一句相當具有批判性的總結:「不是太遲,就是太猛」。若就央行的最主要職責—維持物價穩定,尤其是商品與服務價格(簡稱民生物價,以消費者物價CPI為代表)之穩定觀察,由於自第二次能源危機以來,迄去(2020)年為止,長達近四十年的期間,罕見先進國家的CPI有大幅上漲的不穩定現象,因此吾人難以論斷先進國家央行的貨幣政策是否依然落入「太遲或太猛」的窠臼。

不過,對央行的此一試煉,近期似將展開。隨著新冠肺炎疫苗開打,與各國經濟逐漸復甦,過去先進國家長達十多年的寬鬆貨幣政策所累積的大量資金,是否將推升CPI,即通膨是否再現?以及歐美央行是否即將調整貨幣政策?已成了世人關注的焦點。

惟面對世人對通膨的憂慮,先進國家央行卻似老神在在。美國聯準會三月中旬召開時,認為美國近期物價上揚,主要是去年基期較低所致,不足為慮,故決議維持利率在接近0%的低點,且將持續購進債券。聯準會主席鮑爾甚至表示,直到2023年都不會調升利率。曾任聯準會主席的現任財長葉倫,也同樣對通膨抱持不需憂心的看法。歐美央行在穩定CPI方面,是否有能力破除「太遲或太猛」之魔咒,或許近期內即可見真章。

另一方面,物價除了民生物價之外,還有股票與房地產等資產的價格。由於資產價格的大幅上漲多與資金過剩難脫關係,因此吾人可將資產價格飆漲定義為「廣義的通膨」。不過,長期以來,各國央行多只關切CPI上漲之狹義通膨,輕忽資產價格上揚的廣義通膨,因此,國內外央行的貨幣政策在因應廣義通膨方面,所創下的「太遲且太猛」紀錄,可說是斑斑可考。

台灣在1980年代末期,「錢淹腳目」所造成的股價與房價飛漲,最終在央行大幅提高應提準備率、貼放利率與郵政儲金轉存央行比例等強烈緊縮措施下,導致股市在1990年二月至十月大跌八成。

美國的次級房貸風暴是另一顯例。聯準會在2001至2003年期間大幅降低利率,並維持百分之一的低利率長達一年,助長了房價的快速攀升。其後聯準會雖連番升息以抑制房價泡沫,已難以遏止房價的持續上揚;最後於2007年引爆了次貸風暴,進而擴大、衍生出了2008年的全球金融海嘯。

由金融海嘯對全球經濟危害之烈,世人可充分意識到資產泡沫破滅所可能造成的嚴重衝擊。近幾年,各國資產價格在過多資金之推擁下,早已呈現嚴重的廣義通膨。歐美央行應正視當前的資產價格飆漲問題,並及早妥為因應,以矯正貨幣政策太遲且太猛之沉痾。

 

(作者:許嘉棟/東吳大學暨中信金融管理學院講座教授)

引用來源:許嘉棟、聯合報