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「消失的通膨」越來越明顯 央行政策身陷泥淖?

編按:隨著各國疫苗接種率提升、經濟活動步入常軌,主要央行的擴表增幅開始趨緩,預示著全球經濟快速擴張或許即將結束。中央銀行副總裁陳南光近日透過台灣銀行家雜誌9月號發表「消失的通膨」,強調抑制通膨的長期結構性因素已鬆動,5大警訊恐誘發通膨上揚。陳南光的發文也為央行本月23日理監事會的貨幣政策釋出指引。

為什麼明明房價就是愈來愈貴,績優股價也飆到讓人買不下手?包括美國聯準會、歐洲央行,和我們的中央銀行首長們都說,「只是近期疫後的短期現象喔,過了就好」,政策利率沒有立即調整的跡象。學者央行副總裁陳南光最新研究發現,即使這些短暫性因素沒有對通膨持續形成壓力,數十年來維持物價穩定的長期結構性因素,若有鬆動跡象,才是可能會觸發、並帶動長期通膨走高的主因。

陳南光指出,疫情後經濟重啟需求回升、加諸供應鏈瓶頸、大宗商品價格上漲等「短暫性」因素,使得多數央行修改貨幣政策架構,提高對通膨的容忍度,「這是一項重要的結構性轉變」,尤其在極度寬鬆貨幣環境下,對通膨的容忍度提高,將削弱央行抗通膨的公信力,恐動搖民眾長期以來穩定的通膨預期定錨。一旦引發民眾提高通膨預期,將會帶來根本性的改變,扭轉過去數十年低與平穩的物價走勢。

以臺灣大學經濟系教授身份借調央行,陳南光未曾忘情經濟研究的本職,甚至可以身在央行、更近距離地觀察貨幣政策,針對通膨議題的研究發現刊登在9月份《台灣銀行家雜誌》,直接切題《消失的通膨》。為避免帶給央行麻煩,他在文章中強調,內容謹代表個人意見。

國際學者Jordaetal.(2019)論文指出,通膨率對於經濟活動或失業率變動的反應敏感度降低的現象,顯示通膨與失業率之間的抵換關係已不復見,這現象反映在菲利普曲線(Phillips Curve)在1989至1998年、1999至2008年兩段期間的出現平坦化;而近期的2009至2018年,也就是全球金融海嘯之後十年間,即使主要央行已實施量化寬鬆措施,「菲利普曲線卻更加平坦,幾乎接近水平線!」。陳南光指出,通膨反應出現鈍化所呈現幾近躺平的菲利普曲線,引起廣泛的討論,這顯示通膨反應鈍化自1980年代中期以來已出現,而且隨時間推移,「消失的通膨」(Missing Inflation)現象越來越明顯。

以全球金融海嘯期間為例,美國的GDP比危機前降低達10%,但通膨率只有短暫下降約1.5%,隨即恢復穩定,歐元區也是類似狀況,出現「消失的通縮」(Missing Deflation)現象〔Balland Mazumder(2011)〕。陳南光說,其後數輪的量化寬鬆措施為全球經濟注入了數兆美元,美國、歐元區與日本等國的通膨率始終無法上升達到2%的通膨目標,連當時聯準會主席葉倫(Janet Yellen)都表示,「通膨率未能隨經濟復甦而上升是『一個謎團』。」

台灣經濟學者採用台灣的資料,也發現台灣的菲利普曲線出現平坦化的趨勢,詳細研究發現在鄭漢亮與毛慶生(2013)以及劉淑敏(2011)的期刊論文。

陳南光認為,30年來的通膨和通縮都在消失,驅動大平穩時期低且穩定通膨背後的力量是什麼?檢討過去30餘年穩定全球物價的因素,應該可以找到答案,他因此整理出「全球物價穩定五大因素」:1、全球化效應,國際間競爭壓力提高,企業調價敏感度降低;2、勞動市場改變,老年勞動力大增,加上自動化趨勢、工會力量弱化以及人口結構的改變,均有抑制薪資與通膨的效果。3、電商快速成長,實體商店與網路商店以及網路商店之間的激烈價格競爭,抑制商品與勞務價格,也就是「亞馬遜效應」(Amazon effect)。

第4點部份,陳南光指出,各國央行的貨幣政策,較以往更重視控制通膨,並重視引導民眾的通膨預期,達成長期通膨預期的定錨效果。同時,由於央行控制通膨的公信力逐漸確立,人們的通膨預期穩定,使得實際通膨率對於失業率變動的敏感度降低。

第5部份,陳南光追加討論,各個國家、個別市場在全球金融海嘯之後,每每發生類似的經濟金融危機,就會祭出各自政策或政府管制措施,可能已然造成價格的變動與整體經濟趨勢脫節,一旦政策改變,會使得原先逆循環的商品或勞務變成順循環,那麼整體的通膨率就會上升,事實上逆循環商品與勞務通膨率至今持續低迷,因此逆循環商品與勞務價格的低成長是全球金融海嘯之後「消失的通膨」的主因之一。

引用來源:工商時報